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“金融去杠杆”的内生逻辑:防风险还是维稳定?

2017-07-26 13:50:00来源:海外网
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对于中国经济工作而言,如何兼顾化解金融风险,同时保证经济运行稳定的双重目标?“金融去杠杆”对整体经济究竟会产生何种影响?

中国建设银行总行金融市场部张涛预计,今后一段时期防风险必将是中国金融领域的重中之重,这意味着未来一段时期货币金融调控和监管的方向一定是中性偏紧的。他从四个方面分析了当前“金融去杠杆”对经济的主要影响。

首先,通过对1997年亚洲金融危机和2008年全球金融危机的对比分析,他发现,中国经济在2008年全球金融危机中的恢复,依靠了大量的金融活动,这也是造成GDP名义和实际增长间差异的主因,反映出如果金融活动的增加,不能通过资金配置效率和财富效应,最终渗透到分配领域和生产消费领域,GDP实际复苏进程会很慢。反观本次危机后,美国经济复苏进程加快的原因之一,就是美联储的“量化宽松”带动下金融活动成功地向分配领域和生产消费领域渗透。

其次,本次危机以来,中国金融嬗变的大致逻辑,归纳起来就是中国当前金融活动的频繁和扩容,已经超出了经济运行本身之所需,但仅仅靠监管机构在监管指标和手段的技术性修复,可能很难纠正过来,甚至不断加码的监管,本身还可能成为金融异化的促成因子(监管套利层出不穷,愈演愈烈)。

第三,针对越滚越大的潜在金融风险,实体去杠杆,金融去杠杆的思路逐渐明确,但由于一些经济学逻辑上的误识,致使其实施过程效果不佳,尤其是中央银行宏观意图始终难以在金融领域完全实现。

第四,在2014年前后,中国货币金融环境进一步发生了巨变:对于商业银行而言,宏观经济进入新常态,经济降速影响了银行的盈利能力。资产扩张问题随之浮出水面,但同业盈利竞赛却有增无减,银行资产负债表扩张速度不减。对于央行而言,2014年后外汇占款开始出现趋势性下降,中央银行有条件重新掌控货币供给主动权了,但在取得此主动权的技术策略上,客观地讲,还是“摸着石头过河”。

张涛分析指出,由于货币供给是内生的,控制权不在央行手里,货币弹性不灵尚情有可原;如今货币供给回归至外生,控制权已经牢牢地被央行抓在手里,那么尽快恢复货币弹性,否则“摁下葫芦起了瓢”就存在常态化的趋势。

以下为原文:

对“金融去杠杆”的四点认识

作为对“4.25讲话”精神的落实,包括财政部、一行三会等政策部门,围绕整顿规范金融秩序,化解金融杠杆率过高带来的潜在风险,连续密集的出台了多项监管政策,可以预计的是防风险必将是今后一段时期中国金融领域的重中之重,那么这意味着未来一段时期货币金融调控和监管的方向一定是中性偏紧的。而对于宏观经济运行而言,去年中央经济工作会议已十分明确提出“稳是主基调,稳是大局”。

因此,对于金融领域而言,既要缓解潜在金融风险,同时还要尽力保证经济运行的稳定,客观地讲,实现此兼顾目标很难,尤其是“金融去杠杆”对于整体经济金融究竟会形成何种影响?

危机冲击下中国经济运行的特殊之处

自1994年社会主义市场机制确立以来,中国经济先后历经两次大型外部危机冲击,依次是1997年亚洲金融危机和2008年全球金融危机,客观讲中国的宏观调控体系正是在反危机应对过程中快速完善起来。今年已是本次危机以来的第十个年头,单就数据时间长度而言,已初步具备了对本次危机中经济运行和应对进行小结的条件。

出于比较方便的考虑,笔者分别对两次危机过程中GDP的名义增速和实际增速进行了指数化的简单技术处理,即将1996年和2007年的GDP均设定为基数1,然后分别按照GDP名义增速和实际增速,对两次危机自爆发以来的10年数据进行相应换算,其中2017年数据为估算值,即GDP名义增速为11%,实际增速为6.8%,见下图。

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数据来源:国家统计局

通过比较,两次危机仅有一处类同——危机10年后,名义GDP扩张了两倍;但两次危机间的差异却很大。

亚洲金融危机期间,中国GDP的名义和实际增长轨迹基本是重合的,自2004年两者才开始呈现逐渐分离的态势,即危机爆发后的第8年,经济运行中的价格因素已发生明显变化——2004年GDP平减指数为7.7%,CPI增幅为3.9%,PPI增幅为6.1%,换而言之,经济已经完全从危机中恢复,趋势上已经趋向繁荣。

本次危机不同之处在于,中国GDP的名义和实际增长轨迹仅仅重合了两年后,于2010年就出现了明显的分离,同时实际GDP增长轨迹始终处于亚洲金融危机轨迹的下方。理论上,GDP名义增速和实际增速间差异的原因基本就是价格因素,即GDP平减指数。但本轮危机期间,除了2010年和2011年价格出现小幅跳升之外,2012年至今包括GDP平减指数、CPI、PPI等在内的各类物价指标并没有明显持续上升,PPI甚至还出现了连续五年的负增长。因此,仅单纯依靠数据表面的价格因素无法解释本次危机以来GDP名义和实际增速间的差异。

进一步观察两次危机中GDP增长轨迹背后的驱动因素。笔者选取的是视角是GDP生产法,即构成GDP的产业结构,采用上图中对GDP技术处理的同样方法,进而发现两次危机GDP增长的驱动因素存在明显差异。

亚洲金融危机期间,对于经济增长起到支撑作用的行业包括第二产业的工业、第三产业中的房地产、餐饮和交通运输,其中增长最快的房地产,增速是GDP的1.3倍;但本次危机期间,支撑经济增长的因素仅包括第三产业中的金融、房地产和第二产业的建筑业,其中增长最快的是金融业,增速是GDP的1.5倍。

比较后的一个基本判断是:中国经济在本次危机中的恢复,依靠了大量的金融活动,这也是造成GDP名义和实际增长间差异的主因,反映出如果金融活动的增加,不能通过资金配置效率和财富效应,最终渗透到分配领域和生产消费领域,GDP实际复苏进程会很慢。反观本次危机后,美国经济复苏进程加快的原因之一,就是美联储的“量化宽松”带动下金融活动成功地向分配领域和生产消费领域渗透。

中国金融的嬗变逻辑

一般意义上讲,金融业具有很明显的顺周期性,即当经济运行处于下行期时,金融业将以更快的速度收缩,以保持自身资产负债表的健康,例如上世纪90年代中后期的日本金融业,以及本次危机初期的欧美金融业。但此一般规律并不适用于中国,相反在政府反危机干预和要求下,中国金融业出现了逆周期的扩张,而且扩张幅度为史无前例,2009年和2010年包括信贷在内社会融资规模呈现出井喷之势。


责编:刘琼、季冉冉

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