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程实:世界经济走向与市场预期偏离会有多大

2017-07-27 14:39:00来源:海外网
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编者按:随着人民币汇率围绕均衡水平的双向波动成为一种常态及人民币国际化的再加速,美联储加速加息和择时缩表的行动将继续增强紧缩的预期,美联储的鸽派时代或将一去不返。虽然市场对欧洲一体化倒退的担忧暂时缓解,欧元由此迎来一波强势反弹,但欧洲一体化倒退的潘多拉之盒并未真正盖上,鉴于危险系数高得多的意大利、匈牙利和塞浦路斯大选几乎都集中在2018年,欧洲民粹主义今年秋冬有可能再掀高潮,进而使市场预期由松转紧。

烟花易冷,人心易变,浮躁、短视的金融市场更是难有常情。年中之际,回望过去,细思现在,市场的基准预期相较年初已有天壤之别。预期变化最剧烈的是人民币汇率坚挺和美联储的紧缩节奏。年初市场普遍认为人民币兑美元汇率将快速破七,珍妮特·耶伦将继续把鸽派加息进行到底。然而,年中人民币兑美元汇率稳定在6.8:1左右,人民币贬值预期大幅削弱,美联储则以3月和6月连续两次加息稳定了鹰派加息的预期。预期变化较大的还有欧洲一体化与美元汇率。年初市场大多认为欧洲一体化倒退的逆流将愈发汹涌,美元汇率将在利率平价和避险需求刺激下持续上行。然而,法国总统大选并没有延续民粹主义的进击之势,美元指数年中也从此前的103高位一路下行至96左右,美元走强预期不断受到挑战。预期微变的则是经济周期和通胀走势。短周期反弹曾一度点燃市场激情,然而,从春到夏,周期回归和通胀复苏的预期已然消散,市场各方对经济下行和通缩逆袭普遍有忧虑。笔者认为,所有这些预期之变既是均衡力量显现的结果,又将对长期趋势产生极其微妙的影响。而最大的不变,就是变化本身。所以,总结过去的预期之变,恰是为了预判预期之变的未来。

预期之变体现了均衡之力。预期,归根结底是一种短期的市场主观感受。短期内,市场理性可能会被情绪所左右,但以中长期论,市场理性终将回归。而所谓理性,本质上即是主观感受对客观事实的自发调整。

就世界经济和金融市场而言,当下市场预期很容易忽视,但又不得不滞后认同的两个长期事实在于:其一,国际金融危机演进十年,全要素生产率普遍下降,经济增长中枢长期下移。因此,任何短周期的反弹最终都将被长周期的增长困境所反噬。正是由于总需求在今年上半年透支了周期之力,因而下半年全球范围内都将出现经济增长动能下降的现象,而市场情绪也将随之从上半年的亢奋转为下半年的审慎。其二,任何事物都有其内在均衡,经济金融变量更是如此。而内在均衡并非静态不变,这就意味着客观看待经济现象需要动态眼光。例如,很长一段时间里,美国经济运行在潜在自然率之下,产出缺口明显存在,这就使得新增非农就业的均衡水平一段时间内长期上移至接近20万人的水平。而自2015年末以来,美国产出缺口逐渐缩小并消失,失业率运行至自然率附近甚至以下,此时新增非农就业的均衡水平下移至15万人左右。如此背景之下,感觉日趋“疲弱”的美国就业数据实际上并不能构成对鸽派紧缩的有效支撑,美联储加速加息是必然的理性回归,市场最终也只能放弃对鸽派的不懈渴望。再如,人民币兑美元汇率自2015年“8·11汇改”以来波动剧烈,在波动中把握趋势就格外需要认清人民币汇率的底线所在,即均衡水平所在。均衡水平不停在变,就趋势而言,人民币兑一篮子货币的高估程度在过去两年里不断缩小,至今年上半年基本消失。因此,人民币汇率上半年的走强趋稳具有坚实的物质基础,贬值预期在不断碰壁、试错后自然也开始不断弱化。

相由心生,身随心动。预期之变必将引发趋势微调。市场预期可改变市场行为,因此,预期一方面会通过改变自我向均衡靠拢,另一方面也会悄然、渐进地改变均衡的位置。


责编:刘琼、耿佩

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